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| “护城河”的核心：能不能疯狂创造长期价值 |
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张磊
投资最贵的不是钱，而是时间
对于投资而言，如何保持内心的平静，在不断的市场诘问和自我拷问中不随波逐流，最需要的是深植行业、企业及市场的卓越研究能力和强大的自我约束的投资初心。“找到最好的公司，做时间的朋友”，这是对价值投资最好的诠释之一。
投资回报的本质是作为企业拥有者，获得管理团队为企业创新成长带来的价值积累。人们往往感慨，投资最贵的不是钱，而是时间。愿意付出更多的时间去研究、去持有、去陪伴企业的成长，即“花足够多的时间，做最好公司的朋友”。这种长期坚持和信赖，来源于充分的理性判断和风险认知，以及发自内心的勇气和诚实。
投资人无法亲历企业成长的方方面面，更无法判断市场的不可知因素，个体认知的局限和市场变化的混沌天然构成了矛盾。
正是如此，在漫漫修远的求知路上，怀谦卑之心，长期关注“可预期、可展望、可想象”的有限关键变量，进而回归研究本质——大胆假设、小心求证，找到企业创新发展的“护城河”，从而做出最佳决策。
随着中国城镇化减速、人口结构变化、产业集中度提高、科技进步发展到新阶段，投资人无法再像过去那样随意采撷一二便可获得超额收益，但我们仍对大国发展抱有十足信心。
我们看到，中国正拥有越来越多值得敬佩的创业者、发明家、科学家、企业家，他们在科学创新、产业创新、产品创新上不断追求卓越，正是这些，構成了坚持价值投资的原因所在。
对于今天的中国资本市场而言，价值投资已然不是新鲜名词，越来越多的笃信者和实践者在用自己的思考方式，不断探索新的未知世界。
价值投资为投资者和企业家之间创造了相互信赖和尊重的情感纽带，正是这条纽带，让企业家敢于尝试伟大创想，目光聚焦在未来10年、20年，以超长期的视角审视未来生产生活的变化。
这种源于价值投资理念的超长期投资，为企业注入了最坚实的动力。从某种程度上说，为卓越企业家分担创新风险，构成了价值投资超额收益的本质起源。
我们强调价值投资。不管在哪一个阶段，一定要创造价值。背后更深的哲学，实际上来自中国，甚至其实在先秦诸子里面就讲，老子的守正用奇，以正治国，以奇用兵。
首先如果你“不正”，你的思想是歪的（就无法成事）。君子不立危墙之下，不能有个地方赚钱你就跑过去敛财。
奇，是指你跟别人不一样，不能大家追风口，你也追风口，要“君子和而不同”。此外，还有我们常说的“弱水三千只取一瓢”，要有定性。
很多人投资是天女散花型。假设你投资了200家公司，一家公司开4次董事会，一年就是800次董事会。你开得过来吗？可能时间都不够用。长期以往会造成董事会流于形式。
我们希望自己投得少一些，花的精力多一点，多给企业帮助，真正做到共同成长。
中国有一句古老的典故，叫“桃李不言，下自成蹊”。比喻为人品德高尚、诚实、正直，用不着自我宣传，就自然受到人们的尊重和敬仰。原意是指桃树和李树不主动招引人，但人们都来看它们开出的鲜花，采摘它们结出的果实，在树下走成了一条小路。
在投资领域，这句话的意思是，不要在乎短期内创造多少社会名誉，也不要在乎多少人知道你，你的市场价值最终会通过你所创造的价值体现出来。
大多数人重视回报，少数人管理风险，却极少有人关注成本并真正理解时间的价值。简单来说，回报会随着时间日益增多，成本会随着时间变本加厉，而风险会随着时间相对缓和。
人们能够理解复利的力量，但成本会随着资产规模的扩大和交易频次的增多而愈加显著，成为高回报的阻碍因素。因此，一家低成本的投资基金等于给予持有人更高的回报。同时，风险的短期波动性会随着时间的推移逐步被市场理解和消化，因此，长期持有会降低投资的不确定性。
我要找的是具有伟大格局观的坚定实践者
我要做企业的超长期合伙人，这是我的信念和信仰。而高瓴基金的模式在亚洲也是独有的，我们是一家长青基金。
我们认为投公司就是投人，真正的好公司是有限的，有格局观、有胸怀又有执行力的创业者也是有限的，不如找最好的公司长期持有，帮助企业家把最好的能力发挥出来。所以我们希望所投公司从早期、中期、晚期、上市乃至上市后一直持有，而非投一个IPO，上市卖掉，再不停地找。
长青基金的特点是投PE项目不用担心退出压力，公司上市后，只要业务发展前景可期，基金会继续持有。
超长期投资对出资人（LP）的要求很高，需要对投资人（GP）非常信任。我们选择的LP都是超长线资本，比如大学捐赠基金、家族基金、养老金、主权基金。只有你的资本是长期的，你才有条件花时间和精力去思考什么才是具有长期前景的生意模式，什么样的企业值得持有30年以上。
这种超长期投资人，总结来讲，第一是把基金做成超长期结构的基金，第二是所投公司和投资基金的理念要完全一致。
我的投资理念的最核心之处就是，我要找的是具有伟大格局观的坚定实践者。特别少的人和公司能够拥有这样的格局和执行力，但我们就要寻找这样的人。
这样的人怎么找呢？
有两种模式，一种模式是人海模式，到处参加会议，各个地方跑。我们采用的是另一种模式，即研究型模式：通过研究发现最好的商业模式，再寻找跟最好商业模式契合的最好创业者，最终实现共同发展。
这种研究模式让我们对事物有了深刻理解。如果理解的结果可以通过二级市场实现，我们就买入股票长期持有;如果没有这样的公司，我们就寻找私人市场;如果没有私人市场，我们就自己孵化。这是长期做投资的人才有的能力。
在关键的时点投资关键的变化，如何定义和判断这两个“关键”？要研究，只有研究才能让你对变化有深刻理解。
研究是基于深刻的对事物本质的研究，方法见仁见智，有的人看一两个季度，有的人看一两年，有的人看盈利。我看的不是形式，而是一个人本质上给社会有没有创造价值。只要你能给社会创造很大的价值，早晚会给公司创造价值。
我把投资分为两类：一种是零和游戏，一种是蛋糕做大游戏。
很多人的投资是前者，比如pre-IPO，我个人不相信零和游戏。我喜欢把蛋糕做大的游戏，如果一个人的思想和资本不能创造价值，我是不会投资的。从这个角度来看，更需要对关键时点和关键机会的把握。
什么是关键时点？就是大家都看不懂的时候。关键变化是什么？如果是一成不变的事情，实际上很容易被看见。这个世界永恒的只有变化，只有在变化的过程中我们才能跟別人有不同的观点，而且是非常长期的不同观点。
我关注的是创造多大价值的机会，即深入基本研究。多年来我们一直坚持持续深入的跨时间、跨地区、跨行业、跨类别、跨线上/线下的行业研究。所以高瓴能够深刻理解这些行业的长期内在发展规律和业务逻辑，从而准确把握行业与市场的变革要素和时点。
我们要把最好的生意模式带给最好的企业家。各种生意模式有各自不同的变化，比如说简单的卖产品，如果提升附加值就可能变成卖服务，如果再抓住关键机会可能变成一个平台，使卖产品和卖服务的人都使用这个平台。
生意模式博大精深，在此过程中一个企业家能看清楚生意的本质，他的理念和格局观就会与其他人不同。虽然我没有过创业经历和管理企业的经验，但我知道什么是最好的。
首先，我们有幸天天跟最好的企业家打交道，而且是与他们发生剧烈变化的那段经历打交道。我们经常参与到伟大企业的创造过程中，当你每天跟各种各样的企业打交道，行业涉及消费、互联网、先进机械制造，甚至水泥，你就能够找到伟大企业的共同点。
第二，我做高瓴本身也是创业，从这个角度来讲我也是个创业者，在此过程中我学习了很多，了解了文化、理念和人生的各种取舍。我能够把自己的经验、情感与优秀企业家们分享、沟通。能否有通感，能否做到换位思考，对于创业而言很重要。
如何与最好的企业家形成良性和长期伙伴关系
我们最重要的关注点是选到最合适的企业家，这个人能不能既有格局观，又有执行力，还有很深的对变化的敏感，以及对事物本质的理解。这种人很难找，大部分人都是某一时期在某一方面很优秀，但有的人能够通过和外界的交流对自己进行提升。
我的风控理念是比较关注企业家的为人，目光长远、想做大事且有大局观的企业家跟我们很容易契合，而着重小利、玩零和游戏的人就不太适合我们，也走不到一起。
有的企业家可能在某个领域受不同人的影响，突然到了某个时间点不会把追求企业价值最大化作为目标;有的人想赚快钱，有的人选择更安逸的生活，我觉得都可以理解，但最重要的是坦诚相待。你若有变化，就要很坦诚地告诉我们。
投资了最好的企业家，又如何与他们形成良性和长期的伙伴关系？这个时候要摆正投资者的位置。这些年我们做得最好的就是摆正自己是投资人的位置，跟公司的创始人保持非常灵活的合作，这也令我们相对而言比较超脱，避免在公司运营上介入太深，同时我们通过深入研究形成的战略格局观点还可以帮助企业。
这个世界永恒的只有变化，“护城河”也不可能不变
优秀的商业模式需要有“真正的护城河”，如何发现或者区分，可能永远没有正确答案。我认为“真正的护城河”是长期创造最大价值，而且用最高效的方式和最低的成本创造最大价值。
怎么创造这种价值，在不同环境和不同时代的方式是不一样的。
在美国，20世纪50年代，品牌是最快创造价值的“护城河”，而随着互联网对品牌的冲击，品牌价值的“护城河”又不见得是最高效的方式，可能在网上通过意见领袖创造价值效率更高。
这个世界永恒的只有变化，“护城河”也不可能不变，优秀的公司是当互联网大潮袭来时，能够深挖自己的“护城河”，主动拥抱互联网带来的变化。
如果一家企业亘古不变，这种企业永远不值得投资。我最看重的“护城河”是有伟大格局观的坚定实践者去挖造的“护城河”，这些人能不断地根据变化作出反应。那些赚快钱的人逐渐会发现他的路越走越窄，只有坚持做长期的人，他的路才会越走越宽。
很多人对“护城河”的认识很僵硬，认为一定要做成垄断。实际上我不认为这是一个好的思维模式。我对“护城河”的理解，实际上是动态变化中的“护城河”。“护城河”的核心就一句话：能不能不断地、疯狂地创造长期价值。
懂得“延迟满足”的人先胜一筹
我最佩服两个人，一个是巴菲特，一个是大卫·斯文森。这两个人我比较近距离地接触过。
我最佩服巴菲特的投资能力，同时他也是一个具有强烈同理心的人。同理心能使他更好地了解年轻人和与他不一样的人。所以我经常和管理人员说，需要有同理心，同理心对于投资、人生，甚至家庭、人际关系而言，都是非常好的品质。这是我从巴菲特身上学到的。
说到大卫·斯文森，我最佩服他的是，他有非常强烈的道德感和责任感，他是我见过的把fiduciary duty（受托人职责）和intellectual honesty（理性诚实）结合得最好的一个人。
这两个人永远都是是我的楷模，是我最佩服的人。
有人问我，成功的投资人需要有哪些特质？我在2005年创建公司的时候，对我想招的员工的特质总结了三个词：好奇、独立与诚实。
在热点纷呈的中国一二级资本市场，如果没有定力，不能保持智力上的独立与诚实，很难不随波逐流。同时，如果不始终保持和发掘好奇心，很难在这么高强度的工作中保持青春与活力。对于想干大事、想有更高成就的人，除了这三点，还要很宽容，能够欣赏别人以及要有很强的想象力。投资到最后，反映的是你个人的真实性情和价值观，健康的环境和心情是长期修行的结果。
成功诚然需要运气和际遇的配合，但能否幸福地做投资则掌握在自己手里。作为投资人，我自己的感触是用长远的眼光看问题、做选择，时间自然会成为你的朋友。
有句话叫“风物长宜放眼量”，意思就是对所有的一切要放开眼光去衡量。我常常给创业者建议，要学朱元璋“广积粮，高筑墙，缓称王”，这个战略在创业中有效，也同样适用于你我的生活。
做时间的朋友，需要极强的自我约束力和发自内心的责任感。在多数人都醉心于“即时满足”的世界里，懂得“延迟满足”道理的人，早已先胜一筹。我把这称之为，选择延期享受成功。
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